货币政策有效性研究述评

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货币政策有效性研究述评




本文梳理了20世纪30年代以来中外学术界关于货币政策有效性问题的研究文献，在此基础上得出了货币政策能否有效发挥调控作用不在于货币政策本身，而取决于其发挥作用的环境和条件的研究结论。中国通货紧缩时期，货币政策完全可以有所作为。关键是要改善国民经济运行环境，畅通货币政策传导渠道。

一、引言

为了应对东南亚金融危机的袭扰，1998年以来中国政府连续5年实施了积极的财政政策和稳健的货币政策。此举对刺激内需拉动经济增长发挥了巨大的作用，充分显示了危难时期“双木撑天”的巨大威力.如今，随着中央财政债务依存度的提高和财政大规模基础设施项目投资效应的递减以及“挤出效应”的出现，财政政策要逐步淡出历史舞台，转由货币政策“独木撑天”，单独承担启动内需、促进经济增长的历史任务。为此，深入探讨中国货币政策有效性问题就不仅具有理论意义而且具有极其重要的现实意义。而西方经济学界关于货币政策有效性问题的研究成果作为“它山之石”，完全可以“洋为中用”，为中国制定和实施货币政策提供借鉴；中国理论界关于货币政策有效性方面的研究成果可能更适合中国国情，可望为货币政策操作提供理论支撑。

二、西方经济学界关于货币政策有效性的论争

货币政策真正发挥宏观调控作用是在20世纪30年代凯恩斯革命之后。凯恩斯学派(keynesians)对货币政策作用的认识有一个从保守走向激进的过程。凯恩斯本人偏爱财政政策，对财政政策高度重视，在其名著《就业利息和货币通论》中，凯恩斯指出：“就我自己而言，我现在有些怀疑，仅仅由货币政策操纵利率到底有多大成就。国家可以向远处看，从社会福利着眼，计算资本边际效率，故我希望国家多负起直接投资之责。”尽管凯恩斯偏爱财政政策，但其一生对经济学的重点研究仍然集中在刺激经济增长的货币政策理论上并以货币金融理论的研究成就闻名于世。因此，凯恩斯对财政政策和货币政策的选择绝不是“非此即彼”的态度。事实上，凯恩斯也极力主张实施廉价货币政策以增加有效需求，促进充分就业。凯恩斯指出：“有效储蓄之数量乃定于投资数量，而在充分就业限度以内，鼓励投资者乃是低利率。故我们最好参照资本之边际效率表，把利率减低到一点，可以达到充分就业。”“当然，当利率下降时，消费倾向很容易加强。”由此可见，凯恩斯并不是不重视货币政策，而是认为在经济衰退时期货币政策没有财政政策在增加有效需求方面来得直接和得力。此一认识被后继的凯恩斯主义者进一步阐发并得到完善和强化。

号称“美国的凯恩斯”的汉森(A.HHansen)和凯恩斯一样偏爱财政政策。汉森曾言：“货币武器确实可以有效地用来制止经济扩张。”这说明在经济扩张时期，紧缩性货币政策可以有效地抑制经济过热；汉森同时注意到：“20世纪30年代的经济萧条所提供的充分证据表明，恢复经济增长仅仅靠廉价的货币扩张是不充分的。”这说明在经济萧条时期，扩张性货币政策对于刺激经济增长的作用是有限的。由此可见，汉森已经认识到了货币政策作用的非对称性。

后继的凯恩斯主义者如萨缪尔森(Paul.A. Samuelson)和索罗(Robert.Solow)等虽然仍以“正统凯恩斯学派”自居，但认为凯恩斯低估了扩张性财政政策的负面影响，因而在理论上更多地倾向于货币政策。正是他们命名并完善了菲利普斯曲线，认为物价上涨率与失业率之间存在一种稳定的替代关系，政府完全可以据之选择失业率与物价上涨率之间的适当组合，使二者均达到社会可接受的水平，同时实现经济增长和国际收支均衡等宏观经济目标。在风靡全球的《经济学》教科书中，萨缪尔森和诺德豪斯(William D.Nord- haus)指出：“凯恩斯革命早期，一些宏观经济学家对于货币政策的有效性充满疑虑，正如他们对新发现的财政政策充满信心一样。但是最近20年来，联邦储备体系发挥了更加积极的作用，并显示出自己有能力减缓或加速经济发展。”“目前，货币主义和凯恩斯主义都趋向于相信，美国的稳定经济政策应该主要通过货币政策实施。”

“新古典综合派”的主要代表人物之一、美国著名的凯恩斯主义者詹姆斯.托宾(James Tobbin)也断言货币政策具有重要性。托宾指出：“现在几乎没有一个人——当然也没有一个新经济学的实践者或支持者——会认为货币无关紧要，货币政策与名义国民生产总值无关”。他甚至断言；“在美国，标准的新凯恩斯学说，即我前面所说的新古典综合学派，至少从1950年以来，也就是说远在货币主义兴起之前，便认为货币是具有重要作用的。至少从1951年签订了财政部一联邦储备系统协议以来，政府就已根据这种看法制定政策了。

随着凯恩斯主义者对货币政策作用的认识的逐步深化，他们提出了“逆经济周期调节”的“相机抉择”的货币政策主张。但政策短期效应的长期化实践，使得凯恩斯主义在经历了20世纪50—60年代的辉煌后亦遭到“滞胀”现实的严峻挑战。

货币学派(Monetarists)是以凯恩斯学派的对立面出现的，其最显著的特点是强调“货币最重要。”其代表人物米尔顿.弗里德曼(Milton. Friedman)认为货币政策的作用有三：“货币政策能够防止货币本身成为经济波动的主要根源”；“货币政策能发挥的第二个作用，是为经济运行提供一个稳定的环境——继续用米尔的比喻，就是使货币政策这架机器润滑运行”；“货币政策有助于抵消经济体系中来自其他方面的主要波动。”弗里德曼所说的货币政策的三个作用就其实质而言只是一个，即稳定经济的作用。由此可见，货币学派对货币政策作用的看法比早期的凯恩斯学派要积极，但却不及后继的凯恩斯主义者那么激进。其对货币政策作用的强调也只是稳定经济而已，至于是否影响就业、产出等并未论及。

弗里德曼的货币政策具有稳定经济的作用，是基于其所宣扬的“有限制性的政府干预经济”的经济哲学思想，而这一经济哲学思想与早期芝加哥学派的传统信条一脉相承。在弗里德曼看来，消费函数具有稳定性，消费函数的稳定性决定了货币需求的稳定性，货币需求的稳定性决定了货币供给的稳定性。与货币供给的稳定性相适应，其货币政策主张自然而然是所谓“单一规则”。这一“单一规则”与凯恩斯学派的“逆经济风向行事”的货币政策主张形成了鲜明的对照。但“单一规则”的货币政策主张给人的印象是“以不变应万变”，大有固定化和程式化的倾向。“单一规则”的货币政策事实上也很难完全适应经济运行的复杂多变的现实。

如果说弗里德曼对货币政策作用的估价和后继的凯恩斯主义者有趋同而无鲜明特色的话，他关于货币政策有效性的意见却值得我们关注。弗里德曼指出：“在评价货币政策的标准方面存在着很大的分歧：有些人认为，评价货币政策应注意货币市场状况、利率及货币数量；而有些人则认为就业情况本身应该成为衡量货币政策的大致依据”。在进行观点概括后，弗里德曼提出了自己关于评价货币政策的标准：“如果(正如货币当局通常所作的那样)货币当局以利率或者目前的失业百分率作为评价政策的直接标准，那么，它将像一艘错误地选择了星球方位的宇宙飞船一样，无论它的导航仪多么灵敏、多么精密，它终究都将驶入迷路。”“我相信：某一货币总量是目前可得的、最好的、货币政策的直接指示器或评判标准。——而且我相信：与选择价格水平的做法相比，具体选择哪一种货币总量所带来的妨害则小得多。”由此可见，弗里德曼认为，评价货币政策有效性的标准不是利率、失业率和价格，而是货币供应量。

理性预期学派(Rational expectations School)对政策的作用持消极否定态度，货币政策自难例外。理性预期学派的主要代表人物之一卢卡斯 (Robert E lucas)曾提出过著名的“政策无效性命题”。他指出：“当扩张性货币政策反复推行时，它不再能实现自己的目标。推动力消失了，对生产没有刺激作用，期望生产能扩大，但结果却是通货膨胀，而不是别的。”显而易见，理性预期学派完全否认货币政策的作用。事实上，理性预期学派是沿着货币主义的思路特别是依据弗里德曼关于资本主义经济本身具有强有力：的自动稳定趋势这一思路前进的。因此，理性预期学派又称为“新古典宏观经济学”，又叫做“新货币主义”或“货币主义第二号”。如果说，货币主义者还承认总需求管理政策(财政政策和货币政策)可以被用来影响短期的产量和就业水平，理性预期学派的“政策无效性命题”连总需求政策的短期效应也完全否定掉了。由此，卢卡斯比弗里德曼在自由放任的道路上走得更远了。

供给学派(Supply_side Economics)是“穿上现代服装的古典经济学”，他们崇奉亚当.斯密 (Adam smith)的经济自由主义和萨伊定理(Say，slaw)，因而对货币政策及其作用是漠视的。

为了回答20世纪70年代所谓的“凯恩斯主义理论危机”，20世纪80年代产生了新凯恩斯主义经济学(New—Keynesian Economics)，开始批评新古典宏观经济学对凯恩斯主义的全盘否定。新凯恩斯主义者认为，新古典宏观经济学并非关于人们实际生活世界的理论，它的研究方法只是一种远离客观经济世界的数学上的构想。经济理论应当切合于真实世界、真实世界的制度和现实行为。因此，必然发生凯恩斯主义的复兴。新凯恩斯主义者阿兰.布林德(Alan.Blinder)指出：“宏观经济学已处于另一次革命之中，这次革命等于凯恩斯主义的再现，但是具有更加严密的理论风格”。著名的新凯恩斯主义者保罗.克鲁格曼 (Paul.Krugman)更专门撰写了《萧条经济学的回归》一书。克鲁格曼指出：“萧条经济学，即专门讨论30年代世界经济面临的问题的经济学，已经重返历史舞台了”。“萧条经济学回归了，这意味着什么?从本质上看，它意味着两代人以来，宏观经济需求管理方面第一次出现问题，即私人支出不足以利用现有的生产能力，越来越成为世界大部分地区通向繁荣的障碍”。显然，世纪之交全世界普遍存在的通货紧缩的阴影，为凯恩斯主义经济学梅开二度、再放光芒提供了廣阔的舞台。从全球货币政策的实践来看，第二次世界大战以后，西方资本主义国家普遍实施凯恩斯主义扩张性财政政策和货币政策，此举为恢复战争创伤，促进经济增长发挥了巨大的作用；20世纪60年代末，西方世界由于长期奉行凯恩斯主义政策，经济步入滞胀泥潭，各经济学派遂群雄并起，挑战凯恩斯主义的权威地位，西方经济学界进入“战国时代”；英美等国也曾改弦更张，奉行货币学派和供给学派的政策主张。世纪之交，全球经济面临通货紧缩的压力，萧条经济学开始回归，凯恩斯主义“大一统”的时代似又到来。从全球实践看，凯恩斯主义“相机抉择”货币政策不管是否有效，却是客观存在。
三、中国经济学界关于货币政策有效性问题的讨论

如果以凯恩斯的《通论》的出版作为现代货币政策的理论起点，货币政策距今已有60多年的历史；在中国，1984年中国人民银行才专门行使中央银行职能，因而新中国真正的货币政策实践距今尚不足20年。在二级银行体制建立前，中国奉行的是大一统的银行体制，中央银行和商业银行合二为一。因而，那时人们也讨论货币政策，并把货币政策与信贷政策以至金融政策混在一起，称之为货币信贷政策、货币金融政策。严格地说，这些提法是不够准确的。

1984年以来，中国经历了反通胀(1984—1997)与反通缩(1998以来)正反两方面的货币政策实践，取得了一定的经验.与之相适应，中国学术界对货币政策亦进行了热烈的讨论。特别是 1997年东南亚金融危机以来，关于货币政策与财政政策的讨论更成为学术热点问题之一。这里，我们从货币政策能否发挥作用、货币政策为什么难以有效发挥作用以及如何提高货币政策有效性的途径三个层面上分别进行述评。
一)货币政策能否发挥调控作用

关于货币政策能否有效发挥调控作用，据不完全归纳，中国经济学界主要是三种观点。

第一种观点认为，中国对货币政策的作用过分突出强调，甚至否定货币政策的有效作用。这种观点的主要代表人物是中国人民大学的黄达教授和中国人民银行的谢平研究员。黄达认为：“我们上上下下注视到现代宏观经济政策是在20世纪80年代中期。就一般趋向看，是估计偏高。比如那时有一种颇为流行的观点，认为只要控制住货币，就可以给建设和改革创造一个比较宽松的经济环境。这样的高估价在1989年的紧缩中有明显的反映：紧缩的贯彻，货币政策显得单枪匹马，过分突出；企图扭转下滑的趋势，也过于单独依靠扩大货币供给这一个杠杆的“启动”。给人的印象是，货币政策得心应手，是极有利的工具。但实践证明，过分高估其效能，不是实现不了设想的目标，就是在强力贯彻实施中带来很大的副作用”。“在我们这里，由于财政与金融的实力对比急剧变化——集中的财力趋于畸弱，金融的力量变得畸强，以至于在宏观金融调控中形成了货币政策独木撑天的局面。……，我们对货币政策的效力有高估的倾向，这除了在开始运用宏观政策之际易于过分关注其效应的原因外，也是由于财政金融实力畸形对比的这个背景所致。显然现在已注意把货币政策和财政政策并提，但财政政策由于财政资金可以调动的余地不大，事实上难以发挥配合和缓冲的作用”。如果说黄达根据我国的资金宏观配置格局得出了货币政策作用“过分突出”有高估的“倾向”的话，谢平则对货币政策的有效性持否定态度。谢平指出：“货币政策短期内的多重目标是否能同时达到呢?非常困难。由于多目标之间的互相矛盾，货币政策往往无所适从。”“面对通货紧缩，货币政策能否像抑制通货膨胀那样迅速有效呢?答案是否定的。”

第二种观点认为，货币政策作用具有非对称性即治理通货膨胀得力而治理通货紧缩乏力。这种观点的代表人物是对外贸易大学的吴军教授和吉林大学的刘金全教授。吴军在其专著《紧缩与扩张——中国经济宏观调控模式选择》一书中通过研究得出结论：“我国20世纪80年代末期的宏观经济调控实践，亦可以证明经济膨胀时期，在抑制物价方面，货币政策的强效应和财政政策的弱效应。”“进入20世纪90年代以后我国的宏观经济调控实践，可以证明在经济衰退阶段的恢复经济增长方面，财政政策的强效应和货币政策的弱效应。”刘金全通过经验实证得出了同吴军基本一致的结论。刘金全指出：“我们检验发现在我国经济运行当中，紧缩性货币政策对于经济的减速作用大于扩张性货币政策对于经济的加速作用。”

第三种观点对货币政策的有效性持肯定态度。这种观点的代表人物主要有南京大学的范从来教授和中国人民银行的戴根有研究员。范从来认为：“我国并没有陷入流动性陷阱，投资和消费的利率弹性是存在的，货币政策发挥作用的条件是具备的，通货紧缩时期货币政策仍然可以有所作为。”戴根有指出：“其实从理论上讲，货币政策是总揽社会总需求的，任何积极的财政政策如果没有相应的货币政策加以配合，都可能落空。所以从道理上讲，这两年财政政策作用，很大程度上是货币政策给予积极配合的结果。”简言之，范从来和戴根有认为，即使是通货紧缩时期，货币政策的作用仍然是巨大的。

(二)目前货币政策为什么难以发挥作用

中国货币政策为什么难以发挥有效作用?对此许多学者从不同的角度给予了分析。

中国人民银行谢平研究员认为，当前的货币政策之所以难以有效发挥作用，主要原因是货币政策操作面临9大挑战即多目标约束、与支持资本市场发展的矛盾、通货紧缩的压力、货币政策传导机制受阻、货币信贷计划的失效、货币政策工具选择余地小、货币乘数与货币流通速度难以预测、货币政策的国际协调、货币政策与最后贷款人的角色冲突等。

西南财经大学曾康霖教授认为，我国现阶段宽松的财政货币政策之所以难以发挥作用，原因是政策的作用被抵消掉了。具体地说是社会公众的预期心理、经济体制的因素、政策运作机制的副作用和政策的“挤出效应”抵消了货币政策的作用。

国务院研究室李晓西研究员等认为，当前国民经济活力不足，主要不是货币供给量的问题，而是货币政策传导机制存在体制性梗阻。表现为传导机构和客体缺乏活力、路径过窄、速度下降、动力和信号失真、环境不容乐观等。武汉大学邱力生博士也认为，我国近年来的货币政策效果不太理想，问题在于我国货币政策传导机制渠道中存在着一些梗阻，比如信用制度不健全、金融组织结构欠佳、产权制度和利益机制障碍及管理偏差等。

中国深圳综合研究院刘宪法认为，近年来，中央银行根据宏观经济形势的变化，做出了重大的政策调整，货币政策由适度从紧，转向适度放松。但其总体效果并不明显，经济增长乏力，物价持续下降的态势，没有得到根本的改变。更为严重的是，自1998年下半年以来，出现了货币供应量持续回升，物价持续走低的情况。种种迹象表明，目前中国经济也陷入了与日本经济相类似的“流动性陷阱”的困境。

据上述，中国学者对影响货币政策有效性的因素的探讨主要集中在货币政策传导机制和国民经济运行环境上。

(三)提高货币政策有效性的途径

针对导致中国货币政策效应不佳的国民经济运行环境与货币政策传导机制存在的问题，许多学者从不同的分析角度提出了提高货币政策有效性的途径。

曾康霖教授认为要继续发挥财政货币政策的作用，关键是：解放思想，提供政策环境；增强社会公众对经济、金融的信心；找准政策运行的切入点和着力点。

范从来教授认为货币政策对反通货紧缩是可以有所作为的，通货紧缩时期应该实施“积极主动的货币政策”。积极主动的货币政策是指适度扩张货币供给，一方面避免经济衰退阶段信用恶化、货币流通量过度紧缩，经济衰退情况进一步恶化，另一方面为了积极配合其他政策(扩张性财政政策)的实施，刺激经济回升。

李晓西、余明认为，提高货币政策传导机制运行效率，可在以下方面做工作：处理好防范金融风险和扩大银行信贷的关系；扩大基础货币投放，探索中央银行投放基础货币新渠道；扩大商业银行对贷款利率的浮动幅度，加快利率市场化进程；改进窗口指导的方法，加大商业银行对有效益、有市场企业的金融支持力度；加快进行投融资体制改革；创造条件，把国有独资商业银行逐步改造为国家控股的股份制商业银行；改变中央银行在实施货币政策时唱独角戏的局面；进一步开拓农村金融市场，完善金融组织体系；进一步改革货币市场体系，建立统一高效灵活的货币市场等。

邱力生提出了疏通货币政策传导渠道梗阻的办法：首先需要认识货币政策的传导渠道的地位和作用，其次，疏通梗阻的操作是：第一，要规范银行金融机构的行为；第二，疏通渠道要考虑解决货币供求传导机制的核心一社会信用制度的建设问题。

可见，与中国学者认为影响货币政策有效性的因素在于货币政策传导机制和国民经济运行环境相适应，他们提出的对策思路亦集中在畅通货币政策传导渠道、改善国民经济运行环境上。

四、简短的结论

综上所见，我们可以得出下列结论：

1.20世纪30年代凯恩斯革命以来，西方经济学界围绕货币政策有效性问题进行了激烈的争论，并没有取得一致意见。但理论演进经历了“肯定—否定—肯定”这样一个否定之否定的过程：凯恩斯主义者肯定货币政策的有效性；货币主义者肯定货币政策的短期效应而否定货币政策的长期效应；理性预期学派完全否定货币政策的有效性；新凯恩斯主义者则完全肯定货币政策的有效性，认为20世纪30年代的萧条经济学已经回归了。这大概就是西方经济学界对货币政策认识的演进过程。

2.中国真正的货币政策操作始于1984年二级银行体制的建立。以1997年东南亚金融危机为分水岭，中国的货币政策操作经历了反通胀(1984—1997)和反通缩(1998年以来)正反两个方面的实践并取得了一定的经验。与之相适应，中国经济学界关于货币政策能否有效发挥调控作用大概形成了三种观点，可谓之否定论、非对称性论和完全肯定论；货币政策难以有效发挥作用的原因在于国民经济运行环境和货币政策传导机制存在问题；提高货币政策有效性的途径在于改善国民经济运行环境和畅通货币政策传导渠道。

3.从中外货币政策理论的演进中似乎可以得出结论：货币政策就是货币政策。货币政策有效性不在于货币政策本身，而取决于货币政策发挥作用的环境和条件。在治理通货膨胀和控制物价方面，货币政策的调节作用要大些；在治理通货紧缩和防止经济衰退方面，货币政策的调节作用要小些。此可谓货币政策作用的非对称性。当然，经济学是致用之学。它应时代的需求而生，又为时代的见弃而亡。这是经济理论的命运，也是经济学家的命运。由此，货币政策理论的优劣似乎亦不在货币政策理论本身，而在于时代的选择。

4.西方经济学界对货币政策的研究理论色彩浓厚，有些甚至上升到了学理的高度，走进了教科书和学说史。中国经济学界对货币政策的研究则主要着眼于现实；集中在实际问题的探讨上。这可能是由于中外货币政策实践的历史長短不同所致。

5.当前，中外经济学界关于货币政策有效性问题的研究远没有达到精确化的程度。要真正像经济增长模型中解析劳动、资本等生产要素对经济增长的贡献度那样清晰地解析出货币政策的有效值，似乎还有很长很长的路程要走。