论我国货币政策传导中的利率机制

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论我国货币政策传导中的利率机制




　　一、利率机制是货币政策最重要的传导机制

　　在我国货币政策的传导机制中，虽然信用机制是当前传导机制中的主导性渠道，但利率是金融理论界公认的最为重要的传导机制，也是西方发达国家日益倚重的货币政策中介目标，随着我国市场经济的发展，它的重要性已逐步凸现出来。从货币政策的角度看，利率是连接商品市场和货币市场的桥梁，既与货币政策的最终目标密切相关，又是中央银行可以控制的金融变量；同时，从理论上看，宏观经济的运行在实物领域取决于投资、消费和外部需求，在金融领域取决于货币供应量的变化，而利率则能够把实物领域和金融领域连接起来。所以，利率是连接商品市场和货币市场、宏观运行与微观运行的纽带，是反映资本稀缺程度和运行状况的重要货币政策指标，在货币政策的传导机制中处于重要地位。中央银行可以通过运用货币政策工具来调控利率水平，从而引导投资和消费，影响国民收入的变动，实现预定的政策效果．综观世界各国，利率能否在一国经济中发挥有效作用，关键在于利率机制.利率机制是利率要素互相联系，相互制约，并对整个社会经济生活产生重要影响的运行方式，它是利率运动规律的表现形式。利率机制的传导过程是，当中央银行增加货币供应量时，货币市场中供给方之间的竞争将使得利率降低，而利率下降意味着厂商的投资成本下降，同时现期消费的机会成本也下降，于是厂商的投资支出和消费者的消费支出都将增加，投资和消费的增加通过乘数效应导致均衡国民收入的成倍增加，从而促使就业的上升和失业的下降。相反，中央银行减少货币供应量，会使利率上升，增加厂商的成本和减少消费者的支出，从而影响国民收入产生相反的效果。

　　目前我国利率政策的制定、利率水平的调整并不是以客观经济规律和资金的供求关系来决定，而是侧重于央行、财政、商行、企业等方方面面利益的调整上，甚至把利率调整当作减轻企业负担的工具，缺乏主动灵活的调节机制，导致宏观利率政策的实际效果并不令人满意。造成这种结果的原因，除了我国正处于体制转轨时期，经济运行有诸多特殊性之外，最重要的原因之一就是货币政策的传导机制特别是利率机制存在障碍，在于利率形成机制和运行机制的行政管制即非市场化，从而影响了货币政策的有效性。

　　二、利率行政管制是制约我国利率机制有效性的关键

　　第一，利率管制严重制约着中央银行运用利率机制进行宏观调控的有效性。利率作为货币政策手段，中央银行可以通过对利率的调节来影响金融市场的资金供求，引导社会投资和消费，达到预期的货币政策目标。但我国的利率管制，使利率兼有调节国民收入再分配和资金供求的双重职能，利率调整直接关系到各方面的利益，中央银行不能完全独立地根据货币政策的需要自主决定，有时的利率调整很可能与货币政目标不一致。并且每一次的调整都是各方讨价还价的结果，决策过程复杂，时间长，决策滞后，跟不上金融经济形势的变化，大大降低了利率机制的有效性，甚至导致相反的政策效果。同时，目前人民银行调整利率的技术方法是“试错法”，确定利率水平和结构的基础数据是工业企业、外贸企业、财政、银行和个人等各经济主体存贷款平均余额、储蓄余额、成本数据、税率和利润率等等，根据这些数据测算不同的利率调整幅度对各经济主体财务收支的影响，将利率调整幅度控制在各经济主体可以承受的范围内。这种调节手段，即使在中央银行具有足够的独立性的情况下，也难以及时准确地掌握足够的信息，把利率调整到市场均衡的水平，往往达不到预定的效果。

　　从商业银行来看，利率管制也使得商业银行难以自主地根据企业的资信程度、风险大小进行足够幅度的利率浮动。商业银行的利润和风险的补偿主要来源于存贷款利差收入，从我国改革开放以来的利率调整看，基本上是存款利率调整的次数多，贷款利率调整的次数少，且存贷款利差有逐步缩小之势。这样就导致一个相互矛盾的现象是，中央银行试图通过降低利率来刺激经济增长，同时又降低了利差，使得商业银行缺乏发放贷款的利益驱动，出现“惜贷”现象。加上商业银行经营风险约束机制的逐步建立，对贷款进行严格限制，使得中央银行货币政策的传导机制严重受阻，从而削弱了货币政策的有效性。

　　第二，利率管制破坏了利率内在的平衡机制。由市场形成的利率机制，其自身具有一种内在的平衡机制。但在利率管制的情况下，利率的内在平衡机制就遭到了干扰，经济扩张时，商业银行贷款的扩张不会推动利率的下滑，必然导致通货膨胀压力增大和信贷过度扩张；在经济萎缩时，商业银行信贷的缩小也不会推动利率上升，从而导致信贷过分萎缩。这样，利率的灵活调节功能就不能发挥作用，中央银行扩大货币供给的意图很难从利率传导机制中体现出来。

　　同时，利率管制使利率水平不能正确反映资金的供求状况和国内的资金短缺现象，人为地歪曲了资产的价格，破坏了社会信用的基础。因为利率管制下利率水平的调整并不是以客观经济规律和资金的供求关系来决定，而是侧重于有关各方利益的分配与调整，利率水平由行政命令决定，因而资金信贷在很大程度上是配给式的、不平等的，能够获得信贷的多为享有特权的国有企业，对它们来说，利率的高低与经营状况没有多大联系，即使是亏损，也照样能得到贷款，能不能还钱是以后的事，从而加剧了信贷中的道德风险，破坏了信用基础，不利于建立良好的社会信用制度。　第三，利率管制导致利率结构失衡，影响利率政策的有效性。利率结构是不同利率之间的相对关系，合理的利率结构包括合理的利率种类结构、合理的利率期限结构和层次结构，以及利率结构的高度简化。我国利率管制造成的利率结构扭曲的主要表现是，市场利率高于国家法定利率水平，尤其是同业拆借市场利率和债券市场发行利率较高，不符合资金市场运作规律。国债利率高于同期银行存款利率，甚至绝大部分个人购买的国债、企业债券利率高于银行同期贷款利率。存贷款利率种类多，再加上各种有价证券的利率档次，多达200多种。由于各种金融工具价格之间的比例关系不合理，影响了通过市场机制对有限资源的合理配置，扭曲了市场资金价格并且提供了“寻租”机会。

　　利率结构的失衡往往会形成内在的紧缩效应，影响利率结构政策导向作用的发挥，制约利率政策有效性的提高。如，中央银行存贷款利率高于商业银行存贷款利率，就促使商业银行将资金存入中央银行而不积极运用，客观上起到了紧缩作用；过高的央行贷款利率，使商业银行再贷款的成本较高，在效益导向下，迫使商业银行形成强烈的归还再贷款的动机，在优化负债结构与加大贷款投放之间常常倾向于选择归还再贷款以优化负债结构，从而抑制了放贷能力。我国虽然在1998年的利率调整中，把中央银行存贷款利率调整为与商业银行相应档次存贷款利率持平，初步理顺了利率结构，但并未从根本上解决利率结构的扭曲问题。

　　第四，利率管制无法形成合理的市场利率体系，也使我国货币政策只能局限于货币供应量目标。1996年1月我国建立了统一的同业拆借市场，从而在全国范围内形成了一个统一的同业拆借市场利率。1996年6月放开了各种期限和档次的同业拆借市场利率，但同业拆借市场的交易量急剧下降。另外，同业拆借市场和银行间债券回购市场仍然处于分割状态，两个市场的利率存在差异。

　　三、稳步推进利率市场化是提高我国货币政策有效性的必然选择

　　首先，我国已基本具备了逐步推进利率市场化的条件。目前，我国面临着推进利率市场化的诸多有利条件：我国宏观经济稳定增长，物价保持在较低水平，放开利率不会引起通货膨胀；随着改革的不断深入，企业特别是国有企业对利率市场化的承受能力大大提高，企业和居民的风险意识和对利率的敏感性也不断增强；商业银行日益重视贷款的风险管理，不会出现相互提高利率搞恶性竞争的现象；我国金融市场初具规模，资本供求平衡，利率水平较低，有利于利率市场化；特别是经过十几年的利率改革，我国在利率市场化方面取得了一定的进展，部分利率已经或基本接近市场化。这些都为利率市场化改革提供了良好的条件和环境。

　　其次，我国利率市场化应当循序渐进、分步实施。根据国际经验和我国实际，我国利率市场化改革不能急于求成、一步到位，必须循序渐进，分步进行。改革的内容是，促进货币市场的市场化利率信号的形成、扩大利率浮动范围、推进存款利率的市场化、中央银行加强对金融的宏观调控。从国际上利率市场化的主要途径看，比较适合我国实际的是从扩大存贷款利率浮动范围人手、渐进式地实现利率市场化。在具体改革步骤上，应当先放开外币存贷款利率，后放开人民币存贷款利率；先放开金融市场利率，后放开银行存贷款利率；先放开贷款利率，后放开存款利率；先放开农村存贷款利率，后放开城市存贷款利率；先放开大额存款利率，后放开小额存款利率。这样，我国将形成统一利率、有限浮动利率和自由浮动利率并存的利率体系，最终使利率完全放开，全面实现利率市场化。

　　最后，推进利率市场化必须有一系列政策措施协调配合，必须继续深化金融改革。一要建立完善的金融市场特别是货币市场。利率市场化要求金融市场必须具备品种齐全结构合理的融资工具体系、规范的信息披露制度、金融市场主体充分的竞争意识、以法律和经济手段为特色的监管体制等。特别是货币市场作为央行货币政策有效实施的基础，是利率市场化的重要前提，在利率市场化进程中，必须把发展和完善货币市场放在突出的地位。就我国来说，在完善货币市场时应坚持同步进行，以同业拆借市场建设为基础，推进贷款利率的市场化，推进全国统一的货币市场的形成。二要完善利率市场化的微观基础。主要包括企业尤其是国有企业的产权改革和国有银行的商业化改革。货币政策是通过商业银行的行为来作用于微观经济主体，其作用大小主要决定于商业银行及微观企业对货币政策的反应程度。因此，企业和商业银行作为货币政策传导机制的主要环节必须产权清晰，实现真正的市场化经营。三要完善和加强中央银行的金融监管。利率市场化并不意味着中央银行完全放弃对利率的管理，利率市场化在某种程度上会加大金融机构的经营风险，必须依靠中央银行强有力的监管来化解风险，确保稳健经营。而要做到充分有效的监管，必须使中央银行具有相对独立性，在此基础上中央银行应当主要通过再贴现率和公开市场操作的传导方式来影响其他市场利率走向，使再贴现利率成为货币市场的主导利率指标。要借鉴国际经验，大力采用现代科技手段，建立数据模型，计算分析利率敏感度和风险程度，形成预警机制，并结合专项稽核等手段，对金融机构实施全方位监管。商业银行也要进一步完善和健全内控机制，着力提高其利
利率风险分析、预测和规避能力。